（作品名稱 :The Old Ox Market in Antwerp 藝術(shù)家 :Peeter van Bredael）

“可轉(zhuǎn)債”最近比較火。9月18日，國務(wù)院發(fā)文支持新三板，還提到了要大力推動私募債等產(chǎn)品創(chuàng)新。

不久前，證監(jiān)會公司債券監(jiān)管部處長高莉也曾在公開場合表示，新三板應推出適合中小企業(yè)的股債結(jié)合產(chǎn)品，目前可行的是私募可轉(zhuǎn)債。

可轉(zhuǎn)債是在債券的基礎(chǔ)上加一份期權(quán)，允許債權(quán)人在規(guī)定的時間內(nèi)，可以按約定的價格將債券轉(zhuǎn)換成股票。如果成功推出，將成為新三板又一融資途徑。

可轉(zhuǎn)債推出，將給新三板帶來什么影響？讀懂君特地請教了北拓投資合伙人黃少東，聽他談?wù)効赊D(zhuǎn)債與新三板。

新三板目前在低迷期，很適合發(fā)行可轉(zhuǎn)債

優(yōu)先股叫股，但是它更偏向一個債；可轉(zhuǎn)債叫做債，但是它更偏向股性；這也決定了高速成長的、處于成長期的企業(yè)，無論是從企業(yè)角度來講，還是投資者角度來講，可轉(zhuǎn)債都是匹配高速成長階段企業(yè)融資需求的十分契合的金融工具。

舉個例子，一家公司估值5億，我融資1億要稀釋20%，如果融進來1億可轉(zhuǎn)債的話，股權(quán)是完全沒有被稀釋的。如果發(fā)展好了，當公司市值10個億時，投資者按約定7億估值來換公司股票。公司股權(quán)稀釋的程度減小了，投資者也獲得了收益。

為什么新三板適合可轉(zhuǎn)債？目前，新三板有很多公司資產(chǎn)較小，同時又具有高速成長的特點，利息承擔能力比較低，很適合可轉(zhuǎn)債的發(fā)行，這是其一。其二，新三板作為一個公開的證券交易場所，這些公司在私募市場跟三板市場上的違約成本是不一樣的。

還有一點是，中國資本市場上這些資金，過去幾年不少投資固定收益領(lǐng)域，而且希望投資高收益領(lǐng)域，包括房地產(chǎn)基金、地方政府融資平臺等一些私募非標的固定收益融資，這些債券投資收益確實不低，但現(xiàn)在由于經(jīng)濟的調(diào)整或者是系統(tǒng)性風險積累，導致那些本來要投固定收益的資金需要尋找一些替代品，如果說新三板這些資產(chǎn)發(fā)展得更成熟，然后這個產(chǎn)品也有人愿意去做一些案例出來，那么就會達到一個很好的投資的基礎(chǔ)，同時也會衍生出一種投資的模式。

目前，新三板市場處在低迷時期，很適合發(fā)行可轉(zhuǎn)債。因為現(xiàn)在估值低，公司借錢融資不會稀釋股權(quán)，等到市場估值高的時候，投資者再轉(zhuǎn)成公司的股票，就可以獲得收益。

當然，這些債券同樣是存在違約的風險，這就是高風險高收益的問題。而這就又衍生的另一個問題，就是新三板有沒有這種風險偏好的投資者，他愿不愿意來承受這個風險，但是高風險一定會有合理的預期回報，如果這個定價合適，雙方都接受。

同樣可轉(zhuǎn)債也存在一個問題，就是會對企業(yè)IPO造成一定影響。因為IPO要求股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，但如果有投資者持有公司可轉(zhuǎn)債，那你不讓人家行使也不合適，行使不行使都是別人的權(quán)利，所以這確實會有影響。

但是可轉(zhuǎn)債作為一種金融工具，在新三板上運作是沒有問題的。

推出可轉(zhuǎn)債，還有很多東西要完善

新三板作為一個公開證券交易場所，股票、債券、可轉(zhuǎn)債、可交換債、優(yōu)先股都是必備的金融工具，金融工具是一個完善的證券交易場所給到企業(yè)支持所應有的功能。

目前新三板就兩種標準化的金融工具，一個是股票，這是自然而然的最基礎(chǔ)的金融工具，另一個就是不久前推出的優(yōu)先股。

但是債券在新三板并沒有推出，因此也沒有被標準化。而在上交所、深交所這兩個成熟的交易所，這些東西都已經(jīng)被標準化了，這就會帶來一些問題。

目前的困難就是當投資方真的要把本金換成股票的時候，怎么操作。如果是A股，因為A股的可轉(zhuǎn)債是一個標準化的產(chǎn)品，那投資方就在那個系統(tǒng)上一點，100塊錢1張的可轉(zhuǎn)債就變成5張股票了，這個是隨時都可以做的，這5張股票就是新股，是公司新發(fā)行的股票。在標準化的情況下，轉(zhuǎn)股的操作方式相對而言很高效。

在新三板債券沒被標準化之前，盡管鼓勵這種1對1的約定，那在將來轉(zhuǎn)股怎么辦呢？只能用定增的方式，但因為這個系統(tǒng)無法產(chǎn)生新股，所以公司就需要向可轉(zhuǎn)債持有人發(fā)一個定增。

我們看到市場上這兩年也有類似的案例，通過定增就把原來掛牌之前的投資的可轉(zhuǎn)債方式收回去，然后新股對價，然后解決轉(zhuǎn)股的交易。

這就導致轉(zhuǎn)股會變得相對麻煩，比如投資人要和公司溝通，公司要發(fā)定增，雙方要探討價格，發(fā)定增公司要走手續(xù)，投資人怎么著也得一兩個月后才能夠拿到股票。

還有一個就是信息披露的問題，新三板由于并沒有出臺債券發(fā)行相關(guān)的法規(guī)，所以新三板公司債券的發(fā)行備案和交易都是去上交所、深交所，這就意味著要依托那兩個交易所的信批流程來做。那新三板這邊是不是也要做相應的披露，目前至少從披露公開要求是模糊的。

從投資者門檻方面來說，因為公司債券和新三板的投資門檻不同，這需要針對可轉(zhuǎn)債做出一些規(guī)定，以保證投資人換成股票時符合新三板對合格投資者的要求，因此標準化也是一種需求。

這些都是目前的現(xiàn)象，我覺得是市場的需求擺在那里，如果說新三板出臺正式的債券管理辦法，可轉(zhuǎn)債被標準化，那新三板不僅有股票，還有債券，同時不僅有一級的撮合，還能作為一個金融工具每天在市場上交易。

目前新三板可轉(zhuǎn)債并沒被標準化，也不知道標準化的程度如何，但可轉(zhuǎn)債的標準化是必定的方向。